Stijgende rentevoeten: een nieuw tijdperk breekt aan

In de eurozone is de situatie verschillend van die in de VS en het VK. De kerninflatie - de inflatie exclusief de meest volatiele elementen zoals energie en voedsel - is gestegen naar 2 procent. Alles wat daarboven ligt, is toe te wijzen aan de energiecomponent. In het VK steeg de kerninflatie boven de 4 procent uit, en in de VS schuurt ze aan tegen de 6 procent. De stijging van de prijzen is er van toepassing op veel meer dan enkel de energieprijs. En zo sijpelt die stijging langzaam door in de lonen en in de inflatieverwachtingen. Vandaar dat de Bank of England en de Amerikaanse centrale bank hun monetaire politiek sneller willen normaliseren. Vandaag is de monetaire stimulans nog zeer groot met een reële rente (rente op tien jaar minus inflatie) van min 6,7 procent in België, min 5,6 procent in de VS en min 4 procent in het VK.

Federal Reserve

Het pad naar die normalisering verloopt het snelst bij de Federal Reserve. We verwachten vanaf maart zes renteverhogingen met 25 basispunten in 2022, en nog eens driemaal 25 basispunten in 2023. Eind 2023 komt de kortetermijnrente daarmee uit op 2,25 à 2,50 procent. De opkoop van obligaties loopt langzaam op zijn einde. In juni kondigt men dan het geleidelijk afrollen van de balans aan, die hoogzwanger is van overheids- en hypotheekobligaties, om in juli van start te gaan. Het effect daarvan op de rente bespreken we uitgebreid in een van de volgende nieuwsbrieven.

De Bank of England heeft al één renteverhoging achter de rug. Ook de aankoop van staatsobligaties liep eind vorig jaar af. Voor dit jaar verwachten we nog drie verhogingen met 25 basispunten, en daarbovenop nog eens twee in 2023. Eind 2023 komt de rente daarmee op 1,75 procent te staan. Met de afbouw van de portefeuille van Britse staatsobligaties zal men beginnen in 2023.

ECB

Blijft nog over de Europese Centrale Bank. Tot enkele weken geleden meenden we nog dat een eerste renteverhoging ten vroegste eind 2023 zou plaatsvinden. De persconferentie na de ECB-vergadering van begin februari leek echter op een capitulatie. De dag voordien was een inflatie van 5,1 procent voor de eurozone bekendgemaakt, veel meer dan de 4,4 procent die door economen was voorspeld. Net zoals bij de Fed eerder verdween het vertrouwen in een vertragende inflatie abrupt in de daaropvolgende maanden. Plots maken Lagarde en haar collega’s er zich ernstig zorgen over dat een langere periode van hoge inflatie secundaire effecten zal hebben. Dat zou de inflatie een stuk hardnekkiger maken. De grootste bezorgdheid is een te sterk aantrekkende looninflatie. Vandaag is daar nog weinig sprake van, maar de loondrift[1], een voorlopende indicator voor stijgende lonen, begint langzaam op te lopen.

Voor de eurozone gaan we uit van een eerste renteverhoging met 25 basispunten in september. In december komt daar dan nog één renteverhoging bovenop, plus nog eens twee in 2023. Eind 2023 staat de ECB-rente dan op 0,5 procent. Tegen eind maart loopt het PEPP-opkoopprogramma van overheidsobligaties, dat van start ging tijdens de pandemie, af. Om de overgang niet te bruusk te maken, worden in de daaropvolgende maanden tot juli via het APP-opkoopprogramma nog obligaties gekocht. Het afrollen van de balans volgt niet onmiddellijk. Maar vanaf juni kunnen banken de goedkope leningen (TLTRO’s) die ze aangingen bij de ECB, wel vervroegd terugbetalen. Dat zal het teveel aan liquiditeit in de markt snel doen dalen.

De toekomstige opwaartse evolutie van de rentevoeten maakt een definitief einde aan een tijdperk van structureel dalende rentevoeten. De obligaties met langere looptijden anticiperen daarop, met stijgende rentevoeten en dalende obligatiekoersen tot gevolg. De aandelenmarkten hebben een eerste klap geïncasseerd. Hoe hoger de rentevoeten, hoe meer zenuwachtigheid we daar mogen verwachten. Maar zolang winsten niet onderuitgaan door een teleurstellende groei, is er geen man over boord. Aan de meeste stierenmarkten in het verleden kwam pas definitief een einde als er een economische recessie in zicht was. Daar zijn we, zonder onvoorziene omstandigheden, tot 2024 nog niet aan toe.