Inflatie ja, stagflatie neen

Basiseffect    

De laatste keer dat de wereld ermee werd geconfronteerd, was in de jaren 70. De OPEC, de organisatie van olie exporterende landen, legde een olie-embargo op aan de VS. Een klein inflatieprobleem door het te soepele monetair beleid van de jaren 60 ontaardde in snel oplopende prijzen en economische miserie. De gemiddelde inflatie in de VS over de periode 1972-1982 liep op tot 8%, bijna het driedubbele van de 10 voorafgaande jaren. De reële bbp-groei viel terug van gemiddeld 4,4% naar 2,7%; de reële return op aandelen viel daalde van 6,7% naar 1,5%. In Europa was de trend gelijkaardig. 

Vandaag oogt vooral de stijgende inflatie angstaanjagend. In de VS klom die sinds de start van 2021 van 1,3% naar 5,2%. In Duitsland klom de inflatie naar 4,1%, in België naar 2,8%. De VS heeft de piek achter zich. In Europa zal de inflatie nog doorstijgen tot het eind van het jaar als gevolg van een basiseffect. De inflatie-index ging lager in de tweede helft van 2020. De komende maanden wordt de huidige index dus vergeleken met die dalende index waardoor de jaar-op-jaar inflatie zelfs bij gelijkblijvende prijzen toch stijgt. Begin 2022 verdwijnt dit statistisch effect uit de inflatie.

Sweepslageffect

Een tweede element dat de inflatie de hoogte induwt, is het zweepslageffect. Detailhandelaars bouwden door de ineenstortende vraag bij de start van Covid hun voorraden af. Bestellingen bij de groothandelaars werden geannuleerd, en die deden hetzelfde naar de fabrikanten toe. Hoe verder in de aanvoerketen – doorgaans zijn er zo’n 6 à 7 voorraadpunten tussen de grondstofproducent en de eindconsument – hoe sterker de voorraden en productie werden teruggeschroefd. 

Maar plots klaarde de situatie op: de vraag steeg explosief door online verkopen en de heropening van de economie. Retailers plaatsten (te) grote bestellingen om aan de vraag te voldoen én de voorraden herop te bouwen. Een nieuwe, omgekeerde zweepslag knetterde doorheen de aanvoerketen. Van grote overschotten aan producten gaan we naar forse tekorten en prijsstijgingen. Deze wilde slingerbeweging heen en weer gaat door tot er een nieuw evenwicht is bereikt. Het duurt vermoedelijk zo'n 6-12 maanden vooraleer de prijzen stabiliseren. 

De ontwrichting van de aanvoerketen wordt nog versterkt door de ‘stop-go’ economieën in de Aziatische-Pacifische regio. China aarzelde niet om als gevolg van zijn zero-tolerance covid beleid de derde belangrijkste haventerminal van de wereld te sluiten omwille van een handvol infecties. Gelukkig verlaten steeds meer landen deze strategie nu er een vaccin beschikbaar is. Ook de kosten ervan zijn gigantisch. Vietnam gooide recent de handdoek in de ring na een krimp van 6,2% in het derde kwartaal. 

Loon-prijsspiraal

Bovenstaande prijsverhogende element zijn in principe van tijdelijke aard. Belangrijker voor stagflatie is hoe huishoudens reageren op die prijsstijgingen, inclusief de hogere energieprijzen? Er zijn drie mogelijkheden. Ze geven nominaal hetzelfde uit maar kunnen daardoor minder producten kopen. Of ze kopen evenveel producten en wendden daartoe het tijdens Covid opgepotte geld aan. Of, en hiervoor vrezen centrale bankiers, ze willen hun koopkracht behouden en stellen hogere looneisen. Dit brengt ons dichter bij de gevreesde loon-prijs spiraal waardoor inflatie duurzaam hoger zou gaan.



Zover zijn we nog niet. Niettegenstaande de lonen in sommige sectoren wat stijgen, is de ‘macht’ van werknemers ver verwijderd van die van de jaren 70. Toen werd 38% van de werknemerslonen geregeld via vakbondsakkoorden in de OESO-landen. In 2019 was dat 16%, het laagste niveau ooit. In de VS zaten welvaartsaanpassingen, waarbij een stijging van de inflatie zich automatisch vertaalde in een hoger loon, meer wel dan niet in een arbeidscontract. In 1976 genoten meer dan 60% van de gesyndiceerde werknemers ervan. Eind jaren negentig was dat aandeel gedaald naar 22%. De globale daling van de onderhandelingspositie verklaart in belangrijke mate de lange periode van lage inflatie sinds de jaren 80, niettegenstaande de daling van de werkloosheidspercentages.

Energiefactuur

Een forse vertraging van de groei tot onder de trendgroei is het tweede kenmerk van stagflatie. Zal het aanbod uiteindelijk de vraag bijbenen, of past de vraag zich neerwaarts aan aan het aanbod? Waarschijnlijk vinden ze elkaar in het midden. Langs de aanbodkant liggen de achterstallige bestellingen bij bedrijven nog steeds hoog maar de piek ligt achter ons. Een ander hoopgevend signaal is dat de vrachttarieven voor het eerst sinds maanden sinds begin oktober aan het dalen zijn. 

Daartegenover zal de vraag de komende maanden aan kracht inboeten. De gemiddelde energiefactuur van 800 euro per jaar voor een Europees gezin is, afgaande op de futureprijzen voor elektriciteit, nagenoeg verdubbeld. Dat leidt tot een daling van het reëel beschikbaar inkomen met 4,5% of zo’n 0,6% van het bbp. 

Dit is waarschijnlijk een overschatting van de impact. Vooreerst volgen de energieprijzen voor de consument de groothandelsprijzen niet rechtstreeks. Energieleveranciers dekken zich in. Daarnaast nemen tal van regeringen maatregelen om het effect van de stijgende energiekosten te dempen. De totale impact valt daardoor terug op zo’n 0,3 procentpunt. Dat is aanzienlijk maar niet dramatisch rekening houdende met een groei van 5 procent dit jaar en 3 à 4 procent volgend jaar.

Geen stagflatie

Stagflatie impliceert een inflatie die structureel boven de doelstelling ligt in combinatie met een groei onder de trend. Vandaag kennen we tijdelijk een inflatiepiek door aanbodproblemen en een statistisch basiseffect, niet door de gevreesde vicieuze loon-prijs spiraal. Ondanks de negatieve impact op de groei ligt deze in 2022 nog steeds dubbel zo hoog dan de potentiële trendgroei. Behoudens nieuwe covid-varianten bereikt het mondiale bbp dan het punt van net voor de crisis. De weg naar dat volledig herstel wordt wat hobbeliger maar spreken over stagflatie is voorbarig.