Macro-economische vooruitzichten en beleggingsstrategie voor de tweede helft van 2022

Begin 2022 zag het er even naar uit dat we de piek van de inflatie bijna bereikt hadden. De oorlog in Oekraïne en nieuwe lockdowns in tal van Chinese steden drukten die hoop echter snel de kop in.

Koen De Leus: “De wereldwijde handelsketens zijn opnieuw ernstig verstoord. De kostendruk neemt verder toe, en de inflatie die daaruit voortvloeit, piekt later dan verwacht. Ze is ook hardnekkiger en zal een hogere tol eisen dan we een jaar geleden inschatten.”

Zolang de aanbodzijde de inflatie blijft aanwakkeren, houdt ook de druk om in te grijpen aan voor de centrale banken. Dat geldt zeker voor de Verenigde Staten, waar ook de lonen sterk stijgen. De grote vraag voor de economie is hoever de centrale banken zullen gaan om de inflatie te breken. Aan de aanbodzijde kunnen ze niets doen, maar aan de vraagzijde wel. Als de rentetarieven echter te sterk stijgen, bestaat het risico dat de groei helemaal onderuit wordt gehaald.

Vandaag gaan we uit van een kortetermijnrente van 3 tot 3,25 procent in de Verenigde Staten tegen midden 2023. In Europa zien we de rente tegen die tijd pieken op 2 procent. We sluiten een harde landing niet uit.

China: covid en de vastgoedsector
Het zerocovidbeleid duwt de Chinese economie dit kwartaal in een recessie. Door de lage inentingsgraad bij ouderen is het geweer van schouder veranderen voorlopig geen optie. In de aanloop naar het belangrijke Communistische Partijcongres van oktober, wil het Chinese regime tegen elke prijs gezichtsverlies vermijden.

Daarnaast houdt de hoge schuldenberg in de vastgoedsector de Chinese economie in een wurggreep. China heeft 2700 miljard Amerikaanse dollar aan buitenlandse schulden, wat min of meer overeenstemt met de eigen reserves in die munt. Hoeveel van die schulden gelinkt zijn aan de Chinese vastgoedsector is onduidelijk.

De verzwakkende renminbi tegenover de dollar maakt het voor de Chinese bedrijven alsmaar moeilijker om aan hun dollarverplichtingen te voldoen. Maar de rente optrekken in de huidige omstandigheden zou de vastgoedsector enkel nog meer onderuithalen. De banksector riskeert dan het volgende slachtoffer te worden.

Koen De Leus: “De uitstroom van dollarliquiditeiten en de dalende trend van de renminbi zullen zich de komende maanden waarschijnlijk doorzetten. Vastgoedbedrijven zullen daardoor alsmaar meer moeilijkheden ondervinden om hun schulden de komende jaren opnieuw te financieren, laat staan terug te betalen. Het verleden leert ons dat een door kredieten aangevuurde vastgoedhausse vaak een pijnlijk einde kent. De vraag is of China daaraan zal kunnen ontsnappen.”

Een nieuw schuldendrama in de maak?
Zowat drie op de vijf leningen die China aan ontwikkelingslanden heeft verstrekt, kennen moeilijkheden. Dat stemt overeen met het totale aandeel van lage-inkomenslanden die betalingsproblemen ondervinden. Tien jaar geleden was dat amper een op de drie. Stijgende Amerikaanse rentevoeten gingen in het verleden vaak gepaard met schuldencrisissen in die landen. Want ook in die arme economieën ging de rente dan omhoog. De verstrakking van de financiële voorwaarden, met daarbovenop nog een aantrekkende Amerikaanse dollar tegenover de eigen munt, was vaak te zwaar om te dragen. Een golf van schulden en bankcrisissen volgde.

Vandaag lijkt een nieuw schuldendrama in de maak. Zowel de overheids- als de privéschulden in de ontwikkelingslanden stegen gestaag in de jaren 2010, en explosief tijdens de COVID-19-pandemie. Het herstel na de pandemie was ondermaats en de groeivooruitzichten zijn somber. De hoge inflatie haalt de koopkracht onderuit. Het aandeel van voedsel in de totale consumptiemand schommelt in deze lage- en middeninkomenslanden van 20 tot maar liefst 50 procent, zoals bijvoorbeeld in India.

Gelukkig hebben de meeste van die landen lessen getrokken uit het verleden en is het aandeel van de buitenlandse schulden gehalveerd naar 12 procent. Maar ook de interesse van buitenlandse investeerders is verminderd, waardoor veel overheidsleningen bij de lokale banken zitten. Komt de overheidsschuld onder druk, dan dreigen ook de banken in de problemen te komen, waardoor de lokale kredietverstrekking dreigt op te drogen. Internationale schuldherschikkingen kunnen mogelijk een nieuwe crisis voorkomen. Maar het grote aandeel leningen dat China aanhoudt in die landen bemoeilijkt een akkoord.

België en de andere Europese landen
Zolang de gemiddelde rentelast die overheden betalen onder de nominale groei blijft, is er geen kans op een schuldensneeuwbal in de ontwikkelde landen. Een schuldencrisis is voor de meeste landen dan ook niet in zicht. Maar een geleidelijke consolidatie van de begroting dringt zich wel op.

Om de schulden op het huidige niveau te stabiliseren, moet België zijn begrotingstekort terugdringen van 5,5 procent in 2021 naar 1,2 procent. Ook in de meeste andere Europese lidstaten is op termijn een verbetering nodig van het begrotingstekort. Dat varieert van land tot land, en is het hoogst in Italië met 6,3 procent. De Scandinavische landen zijn, zoals wel vaker, de beste leerlingen van de klas. In Italië loopt het renteverschil met Duitsland intussen snel op.

De stijgende rentevoeten blijven ook niet zonder gevolg voor vastgoed, zeker na de snelle prijsstijging tijdens de covidpandemie. De Belgische hypotheekrente staat bijna 2 procent hoger dan begin 2022. De oplopende aflossingslast dreigt de betaalbaarheid, zeker bij jongeren, onder druk te zetten. Het stijgende inkomen compenseert dat deels, maar de oplopende bouwkosten doen dat teniet. De onzekerheid rond de grondstofkosten zorgt vandaag echter tevens voor een afkoeling van het aanbod. We gaan uit van een nog lichte stijging van de vastgoedprijzen, maar die zal minder hoog zijn dan de inflatie.

Voor het lopende kwartaal verwachten we amper groei, gevolgd door hopelijk een positieve groei in de komende kwartalen. Op jaarbasis resulteert dat in een schijnbaar stevige groei van 2,1 procent, maar houd daarbij rekening met een groot basiseffect van 1,9 procent. De effectieve groei in 2022 komt daarmee eigenlijk uit op amper 0,2 procent. De komende weken en maanden worden cruciaal. De onzekerheid rond de Russische gastoevoer, de oorlog in Oekraïne en de Chinese lockdowns houden de inflatie hoog. Dat haalt de koopkracht - en daarmee de consumptie - onderuit. Het stagflatierisico dreigt te ontsporen in een wereldwijde recessie.

Monetair beleid van de centrale banken
In een wereld van negatieve reële rente zijn reële activa nodig en is cash op langere termijn niet interessant. Tot enkele maanden geleden werd verwacht dat de centrale banken op een bepaald moment hun monetaire beleid zouden moeten normaliseren en dus de liquiditeiten in het systeem zouden verminderen. Dat zou tot volatiliteit op de markten leiden.

Door de oorlog in Oekraïne kwamen een aantal zaken in een stroomversnelling. De inflatie verhoogde en de centrale banken, vooral dan de Federal Reserve, moesten de monetaire rem sneller indrukken. We kregen de scherpste stijging in de rente in 200 jaar marktgeschiedenis, wat voor een correctie op de aandelenmarkten zorgde. Vooral de technologiewaarden, die zeer interestgevoelig zijn omdat ze veel van hun winsten in de toekomst hebben, kregen stevige klappen.

Aandelen
Vandaag is de strategie van BNP Paribas Fortis voor de aandelenmarkten niet gewijzigd.

Philippe Gijsels: “Op iets langere termijn blijven we inzetten op reële activa. Op kortere termijn blijven we uitgaan van meer volatiliteit omdat de transitieperiode, waarbij de markten moeten wennen aan het feit dat de geldkraan net iets minder openstaat, nog niet is afgelopen. Het technische beeld, de trend, blijft momenteel nog erg negatief. Investeerders wachten dus nog af tot die trend verandert.”

Op een bepaald moment zal er echter een nieuwe stierenmarkt geboren worden. De sectoren, thema’s en groepen die bij de uitbodeming van de markt het voortouw nemen, zijn meestal de leiders van die nieuwe stierenmarkt. Het is nog te vroeg om uitsluitsel te geven, maar grote kanshebbers zijn alternatieve energie, biotech, de metaverse, robotics en internetbeveiliging.

Obligaties
De reële rente is licht aan het stijgen. In bijvoorbeeld Amerikaanse obligaties (overheids- en bedrijfsobligaties) is er ondertussen wat rente te rapen. We verwachten dat de Amerikaanse dollar stevig zal blijven. De letterwoorden TINA (There Is No Alternative) en TRINA (There Really Is No Alternative) lijken te zijn vervangen door TINAC (There Is No Alternative Country). Dat laatste slaat dan op de Verenigde Staten.

Grondstoffen
Een mogelijke vertraging van de wereldeconomie en vooral de (economische) zorgen in China kunnen maken dat de grondstoffenmarkten (en vooral dan de metalen) de komende maanden wat onder druk zullen staan.

Daarbij komt dat het conflict in Oekraïne zorgt voor een zeer binaire toestand. Bij een onderhandelde oplossing kunnen grondstoffenprijzen fors dalen, terwijl ze bij een verdere escalatie nog een stuk verder kunnen oplopen. Dat maakt dat deze markten momenteel heel volatiel en moeilijk investeerbaar zijn. Over een iets langere tijdshorizon blijven we in een structurele en langdurige stierenmarkt, waarvan we nog maar een heel klein stukje hebben gezien, vooral gedreven door een aanbodtekort.

Philippe Gijsels: “Als we dat allemaal bij elkaar optellen, is het duidelijk dat we in een nieuwe beleggingswereld zijn terechtgekomen, waarbij het belangrijk zal zijn om kort op de bal te spelen en waarin actief beheer meer dan ooit zijn waarde zal kunnen tonen.”

Vooruitzichten van Koen De Leus: 

BNP Paribas ( href="http://www.bnpparibas.com/">www.bnpparibas.com) is de grootste bank van de Europese Unie en een belangrijke internationale bankspeler. De groep is actief in 68 landen en telt ruim 193.000 medewerkers, van wie meer dan 148.000 in Europa. Ze bekleedt sleutelposities in haar drie kernactiviteiten: Retail Banking, met alle retailbankingnetwerken van de groep en een aantal gespecialiseerde metiers, zoals BNP Paribas Personal Finance en Arval; Investment & Protection Services, met de spaar-, beleggings- en verzekeringsoplossingen van de groep; en Corporate & Institutional Banking, dat zich op bedrijfsklanten en institutionele klanten toelegt. Op basis van zijn gediversifieerde en geïntegreerde model helpt BNP Paribas al zijn klanten (particulieren, verenigingen, ondernemers, kmo’s, grote bedrijven en institutionele klanten) met financierings-, beleggings-, spaar- en verzekeringsoplossingen om hun projecten te realiseren. De groep heeft vier thuismarkten in Europa (België, Frankrijk, Italië en Luxemburg) en ontplooit haar geïntegreerde retailbankingmodel ook in het Middellandse Zeegebied, Turkije, Oost-Europa en het westen van de Verenigde Staten. Als vooraanstaande internationale bankspeler beschikt BNP Paribas over toonaangevende platformen en metiers in Europa, een sterke aanwezigheid in Noord- en Zuid-Amerika en solide en snelgroeiende activiteiten in Azië-Pacific. BNP Paribas hanteert in al zijn activiteiten een maatschappelijk verantwoorde en milieubewuste aanpak. Op die manier kan het meebouwen aan een duurzame toekomst en tegelijkertijd goede resultaten en de stabiliteit van de groep verzekeren.