Macro-economische vooruitzichten en beleggingsstrategie voor 2021

Beluister vanaf 7 december ook een nieuwe aflevering van de podcast Stand van Zaken. Daarin bespreken Koen De Leus en Philippe Gijsels hun vooruitzichten voor 2021. Luisteren kan via Apple Podcasts, Google Podcasts en Spotify of op https://www.bnpparibasfortis.com/nl/podcasts.

Mobiliteit als graadmeter
De mobiliteit van de Belgen en van de andere Europese inwoners herstelde gedurende de zomermaanden tot rond 20% à 15% onder het pre-covidniveau. Toen de mobiliteit zakte tot meer dan 20% onder dat niveau, lieten de gevolgen niet op zich wachten: de verwoestende tweede pandemiegolf is in omvang groter dan de eerste, maar kleiner in aantal slachtoffers. De Google Mobiliteitsindex bewees tijdens de eerste pandemie trouwens een behoorlijke groeigraadmeter te zijn. Vandaag wijst de mindere terugval ervan op een aanzienlijk beperktere daling van het bruto binnenlands product (bbp) tijdens het vierde kwartaal in vergelijking met het tweede kwartaal.

(Groei)verwachtingen
Het onverwacht krachtige herstel tijdens het derde kwartaal compenseert de dubbele dip van de economie.

Koen De Leus: “We gaan voor België nu uit van een krimp met 7,2% in 2020 en een herstel met 3% à 4% in 2021. Het eerste kwartaal van 2021, met het griepseizoen dat zich in de eerste 15 weken van het jaar situeert, wordt nog moeilijk. De brede uitrol van het vaccin in Europa vindt plaats in de loop van het tweede en derde kwartaal, met een definitieve openstelling van de economie hopelijk op het einde van 2021. Voor de eurozone gaan we uit van een krimp met 7,5% in 2020 en een heropleving van 5,6% in 2021.”

China is het enige land dat in 2020 een positieve groei neerzet, namelijk +2%. Daarna volgt een krachtig herstel met +8,6%. De bodemrentes blijven overal aangehouden. De Amerikaanse dollar verzwakt tegenover de euro en tal van andere munten door de afname van risicoaversie en een Amerikaanse centrale bank die veel langer dan anders zal wachten om haar beleidsrente op te trekken.

Hoop door vaccin
Hoop op een vaccin voorkomt een nieuwe implosie van het vertrouwen. De beurzen namen al een stevig voorschot op het toekomstige herstel. De weg ernaartoe wordt evenwel een stevig hindernissenparcours. De hoge efficiëntie van de vaccins die tot nu toe werden bekendgemaakt, is veelbelovend. Maar met de hoge initiële reproductiegraad van 3,3 moeten we nog steeds 80% van de bevolking inenten om groepsimmuniteit te bereiken. Vandaag is zo’n 50% van de burgers bereid zich de eerste drie maanden na de commercialisering te laten inenten. Om die groepsimmuniteit toch te bereiken, zullen we initieel nog restricties in onze bewegingsvrijheid moeten aanhouden. Een beperkte bubbel lijkt daarbij een van de minst ontwrichtende opties voor de economie.

Herstel
Zowel de monetaire als de fiscale overheden vuren het herstel aan.

De Leus: “De centrale bankiers houden, gebruikmakend van almaar meer onorthodoxe maatregelen, de rente laag. Dat laat overheden toe de nodige steunmaatregelen te nemen, wat in het derde kwartaal leidde tot een uitzonderlijk krachtig herstel. Die maatregelen worden nu – terecht – verlengd. Eens de tweede golf onder controle zal zijn, volgt het herstelplan op lange termijn. Het doel is om zo snel als mogelijk een definitief herstel op de rails te zetten zodat langetermijnlittekens langs de aanbodzijde van de economie - hogere langetermijnwerkloosheid, beperkte kapitaalinvesterigen, golf van faillissementen - worden vermeden.”

Relatief hoge begrotingstekorten in ruil voor ‘slimme’ overheidsinvesteringen zijn geen onoverkomelijk probleem. Zolang de nominale groei hoger ligt dan de betaalde rente op de uitstaande schulden, stabiliseren die schulden zich op een bepaald niveau.

Monetaire en fiscale overheden werken in deze crisis hand in hand, in tegenstelling tot vorige recessie-episodes. Een lage rente was toen nodig ter compensatie van het besparingsbeleid. Dat leidde na de crisis van 2008 tot het minst krachtige herstel in de moderne economische geschiedenis.

Vandaag  zitten we almaar meer op een pad om het schuldprobleem – de globale schulden ontploften van 321% naar 363% van het bbp tussen eind 2019 en het derde kwartaal van 2020 – via een onorthodoxe manier op te lossen via defaults en een flinke dosis inflatie. Daarbij dreigt op termijn de onafhankelijkheid van de centrale bankiers echter in vraag gesteld te worden. Adepten van de Moderne Monetaire Theorie (MMT) zien het volledig zitten. Maar spookbeelden van de jaren 1970 met een compleet uit de hand lopende inflatie zijn dan niet ver weg.

Financiële markten in 2020
Het jaar 2020 was in heel veel opzichten zelden gezien op de financiële markten. In februari werden we midscheeps getroffen door een zwarte zwaan van bovengemiddeld formaat. Het coronavirus sloeg van China over op de rest van de wereld, wat gepaard ging met veel menselijk leed, een lockdown, een instortende economie en ontredderde financiële markten.

Zoals kon worden verwacht, kwamen de centrale banken tussen met een nooit geziene hoeveelheid aan monetaire stimuli. Daarmee werden de obligatiemarkten gestabiliseerd en ook de aandelenmarkten begonnen aan een spectaculaire remonte. Wat nieuw was, was dat ook de overheden over de brug kwamen met enorme bedragen aan financiële stimuli.

Na een bijzonder slecht economisch tweede kwartaal, was het herstel in het derde kwartaal zeer sterk. We kunnen zeggen dat de aandelenmarkten hetzelfde V-vormige beeld lieten zien, maar zoals zo vaak het geval is, waren ze vooruitlopende indicatoren. Met andere woorden, ze anticipeerden op het economische herstel in het derde kwartaal. Maar in april/mei begonnen ze aan een lange consolidatiefase, anticiperend op wat terecht een onzeker vierde kwartaal zou worden. 

Groeiaandelen vs. waardeaandelen
Dit jaar kwamen thema’s vaker op de voorgrond dan sectoren. Zo deden onder meer robotics, internetbeveiliging, biotechnologie en alternatieve energie het bijzonder goed. Maar meer nog waren het de “stay at home stocks”, bedrijven en groepen die het goed deden onder de lockdown, die de sterkste resultaten wisten neer te zetten. Veel van de goedperformerende thema’s en vooral van de stay at home stocks zijn technologiewaarden. Daarom was 2020 voor het grootste deel een jaar waar groeiaandelen het beter deden dan waardeaandelen (cyclische waarden en de klassiekere aandelen die de lockdown veel harder trof).

Philippe Gijsels: “Toen Pfizer, Moderna en AstraZeneca met sterke klinische testresultaten naar buiten kwamen, gaven ze de markten een vooruitzicht op een mogelijk einde van de pandemie. Plots schoten de aandelenmarkten uit hun consolidatiefase en waren ze bereid om door de waarschijnlijk terecht voorspelde moeilijke winter te kijken naar een meer beloftevolle lente. Maar bijna zo belangrijk als de technische uitbraak is de sectorrotatie van groei naar waarde, van de stay at home stocks naar de aandelen die zullen profiteren van een heropening van de economie. Daarbij maakten de Europese beurzen, die minder rijk zijn aan groeiwaarden maar waarin waardeaandelen sterk vertegenwoordigd zijn, een inhaalbeweging. Dat maakt dat die laatste, ondanks de gigantische volatiliteit, niet zo ver eindigden van waar we bijna een jaar geleden begonnen zijn.”

2021: Moderne Monetaire Theorie en een witte zwaan?
Totdat een uitgebreide vaccinatie voor normalisatie zal zorgen, wordt 2021 wellicht een overgangsjaar. De beurzen hebben hier ondertussen al stevig op geanticipeerd, wat betekent dat de klim wat minder sterk en volatieler zal worden. We mogen echter niet vergeten dat we meer dan ooit in een MMT-wereld leven. Daarin stimuleren de overheden de economie sterk met transfers maar ook met bijvoorbeeld infrastructuurwerken. De schulden laten ze daarbij sterk oplopen. Die (extra) schulden worden dan opgekocht door de centrale banken.

Dat proces zal naar alle waarschijnlijkheid nog een hele tijd doorgaan nadat de pandemie is bedwongen. De nominale intrestvoeten zullen daarom nog een hele tijd laag blijven. En daardoor blijven de reële rentevoeten negatief. Dat is een omgeving waar cash (in koopkracht) zeer sterk en snel ontwaardt. Reële activa zullen het goed blijven doen.

In 2021, maar ook naar alle waarschijnlijkheid in de jaren nadien, zullen aandelen, goud, grondstoffen en vastgoed het beter doen dan cash. Maar we moeten ook niet geloven dat het een spreekwoordelijke “walk in the park” wordt. De hoge schuldenniveaus en de enorme hoeveelheden liquiditeiten die zich in het systeem bewegen, zullen onvermijdelijk voor volatiliteit zorgen. Daarbij moet er goed nagedacht worden over de opbouw van portefeuilles nu de klassieke 60/40-portefeuille het door de extreem lage rentes moeilijk krijgt.

Barbellstrategie
Voor thema’s, investeringsstijlen en sectoren blijven we vasthouden aan onze barbellstrategie, waarbij we gaan voor een combinatie van groei- en waadeaandelen. De waardeaandelen zullen waarschijnlijk het meeste profiteren van het economische herstel. Maar groeiaandelen blijven een wissel op de toekomst en, ondanks de relatief hoge waardering, zijn ze ideaal om in te spelen op de exponentiële groei die er in technologie en biotechnologie nog zit aan te komen. 2021 zal volgens ons opnieuw meer een jaar van thema’s dan wel van sectoren worden, waarbij SRI (Socially Responsible Investment) en ESG (Environmental, Social & Governance) hoge toppen zullen blijven scheren.

Groeimarkten
We gaan er ook van uit dat de groeilanden (munten, aandelen en obligaties) na vele jaren van underperformance tegen de meer mature markten (sinds de crisis van 2008-2009) het absoluut en relatief een stuk beter kunnen gaan doen. Groeimarkten hebben drie dingen nodig: (1) economische groei, (2) stijgende grondstoffenprijzen en (3) een zwakkere Amerikaanse dollar. Aan die drie voorwaarden zou in het nieuwe jaar weleens voldaan kunnen zijn.

De wereldeconomie kan, als we uit de tunnel komen, een stevige boost krijgen. Voor de grondstoffenmarkten zien we zowel aan de vraagzijde (sterke groei in China, een aantrekkende wereldeconomie en een sterke vraag vanuit de Electric Vehicle-revolutie) als aan de aanbodszijde (jaren van onderinvestering) positieve elementen. Daarom geloven we dat 2020 wel eens het begin zou kunnen zijn geweest van een sterke grondstoffenstierenmarkt die vele jaren kan duren. Zelfs olie zou in 2021 wel eens een aantal onverwachte sterke opwaartse spikes kunnen maken.

Voor de Amerikaanse dollar ten slotte is de sterke positieve katalysator, een positief renteverschil met Europa, in 2020 voor een groot stuk weggevallen. De greenback lijkt daarom op weg naar zijn faire waarden die we ergens tussen de 1,23 en 1,27 ramen.

Gijsels: “2021 zou dus weleens het jaar van een witte zwaan kunnen worden. Tegen een achtergrond van MMT wordt het een goed jaar voor zowat alle reële activa. Natuurlijk loeren er ook nog vele gevaren. Wat de pandemie betreft hebben we met het vaccin al grote stappen gezet. Maar er blijft natuurlijk de onzekerheid van de timing en de implementatie. De onzekerheid met betrekking tot de Amerikaanse presidentsverkiezingen lijkt wat te zijn weggeëbd, maar er blijven nog voldoende geopolitieke hete hangijzers over om voor (negatieve) verrassingen te zorgen. De brexit is er één van. We gaan er nog steeds van uit dat er een compromis kan en zal worden gevonden. Maar helemaal zeker kan je in deze materie toch nooit zijn. En zoals altijd zullen de gevaren ook in 2021 weer vanuit onverwachte hoek komen. Desalniettemin gaan we er van uit dat 2021 kalmer zal verlopen dan 2020.”

Noot 1: de redactie van deze tekst werd afgesloten op 2 december 2020.
Noot 2: de gebruikte bronnen zijn te vinden in de bijgaande slideshow.

BNP Paribas Fortis (www.bnpparibasfortis.com) biedt in België een totaalpakket van financiële diensten aan particulieren, zelfstandigen, beoefenaars van vrije beroepen, ondernemingen en publieke instellingen. Op het gebied van verzekeringen werkt BNP Paribas Fortis nauw samen, als verbonden agent, met AG Insurance, leader op de Belgische markt. De bank verstrekt internationaal ook maatoplossingen aan vermogende particulieren, grote ondernemingen en publieke en financiële organisaties. Daarbij maakt zij gebruik van de knowhow en het wereldwijde netwerk van BNP Paribas.

BNP Paribas (www.bnpparibas.com) is een vooraanstaande bank in Europa met een internationale uitstraling. Ze is aanwezig in 71 landen en heeft ruim 199.000 medewerkers, waarvan ongeveer 151.000 in Europa. De groep bekleedt sleutelposities in haar drie kernactiviteiten: Domestic Markets en International Financial Services (waarvan de retailbankingnetwerken en de financiële diensten ondergebracht zijn bij Retail Banking & Services) en Corporate & Institutional Banking, dat zich richt op bedrijfsklanten en institutionele klanten. De groep begeleidt al haar klanten (particulieren, verenigingen, ondernemers, kmo’s, grote bedrijven en institutionele klanten) bij de realisatie van hun projecten door hun financierings-, beleggings-, spaar- en verzekeringsdiensten te bieden. De groep heeft vier thuismarkten in Europa (België, Frankrijk, Italië en Luxemburg) en BNP Paribas Personal Finance is de Europese nummer één in kredieten aan particulieren. BNP Paribas ontplooit zijn geïntegreerde model voor Retail Banking in het Middellandse Zeegebied, in Turkije en in Oost-Europa, en heeft een omvangrijk netwerk in het westen van de Verenigde Staten. In Corporate & Institutional Banking en International Financial Services is BNP Paribas toonaangevend in Europa, sterk vertegenwoordigd in Noord- en Zuid-Amerika, en profiteert het van solide en snelgroeiende activiteiten in Azië-Pacific.

Integrale persconferentie 04/12/2020

Koen De Leus - 2021: een robuust overgangsjaar