We verwachten volgend jaar een verdere vertraging van de groei in de grootste economieën. Dat is het gevolg van een deglobaliseringsschok die voortvloeit uit het beleid van de Amerikaanse president Donald Trump. Voor Europa is het de derde schok na de subprimecrisis van 2008 en de bankencrisis van 2012. Gegeven de grote afhankelijkheid van export en de zwakke interne vraag, lijdt Europa zwaar onder de globale groeivertraging.
Maar niet alleen Europa kreunt onder de toegenomen onzekerheid over het Amerikaanse beleid. Ook de Amerikaanse groei zelf kalft langzaam af. Een ander slachtoffer is uiteraard China, dat zich in het oog van de handelsstorm bevindt. Opvallend is dat de Chinese overheid de groei slechts met mondjesmaat ondersteunt. De Chinese autoriteiten lijken de vertraging te aanvaarden en kijken vooral naar de stabiliteit op lange termijn.
Koen De Leus, Chief Economist bij BNP Paribas Fortis: “Het stabiliseren van de schulden en het inperken van het schaduwbanksysteem zijn voor China topprioriteit. De groeimotor van de wereld schakelt een versnelling lager, en de wereld voelt dat.”
Rentevoeten
In het licht van dat alles voorzien we in de Verenigde Staten nog twee bijkomende rentedalingen in 2020. In Europa is de manoeuvreerruimte op monetair vlak nagenoeg opgebruikt. En dat is niet alleen de schuld van de Europese Centrale Bank. Langetermijntrends hebben de (evenwichts)rente lager geduwd. De evenwichtsrente is het renteniveau waaraan het aanbod van geld – sparen – gelijk is aan de vraag naar geld (investeren en consumeren).
Het aanbod van spaartegoeden nam sinds de jaren 1970 toe door de toenemende ongelijkheid en de vergrijzing. Daarnaast viel ook de vraag naar deposito’s terug. De structurele daling van de productiviteits- en bevolkingsgroei drukt de behaalde return op geïnvesteerd kapitaal waardoor bedrijven minder investeren. De combinatie van die evoluties haalde de evenwichtsrente met 7 procentpunten onderuit. Daartegenover stonden overheden die wereldwijd hun schulden de hoogte induwden en dus een grotere appetijt hadden voor spaargeld. De overheden bouwden tevens een betere sociale zekerheid uit, waardoor de burgers iets minder geld opzij moesten zetten. Het netto-effect van alle langetermijntrends samen op de reële evenwichtsrente blijft echter een daling met 3 procentpunten. Een snelle omkering van die trends en daarmee een structurele stijging van de evenwichtsrente is momenteel niet in zicht.
Met de huidige extreem lage rente stelt zich steeds meer de vraag of we niet beter naar een andere remedie grijpen om de negatieve effecten van de huidige deglobalisatieschok te bestrijden. Onzekerheid verdwijnt niet door een nog lagere rente. We moeten de economie op een andere manier dynamiseren.
Fiscaal beleid
Verschillende elementen pleiten voor een expansief fiscaal beleid. Ten eerste is de reële rente in de meeste Europese landen negatief. Spaarders verliezen koopkracht, maar de overheid kan aan die negatieve reële rente lenen en haar investeringsachterstand van de voorbije tientallen jaren goedmaken.
Ten tweede is de timing perfect. Het positieve groei-effect van overheidsinvesteringen is veel groter wanneer de centrale banken de rente niet verhogen. De Europese Centrale Bank heeft duidelijk gemaakt dat dat de komende jaren niet zal gebeuren. Het effect laat zich ook beter voelen in moeilijke economische tijden. Want in dergelijke periodes is de werkloosheid hoger en zijn er dus genoeg arbeidskrachten beschikbaar. Bij grote overheidswerken worden die arbeidskrachten dan niet weggehaald uit de privésector (“crowding out”), wat het groei-effect zou verminderen.
Koen De Leus: “Ook de risico’s lijken kleiner dan in het verleden. Onze fiscale scorekaart toont aan dat alle landen aanzienlijke verbeteringen hebben opgetekend sinds de crisis, niet het minst dankzij de lagere rente. Ook België zag zijn fiscale positie verbeteren, hoewel we vandaag het probleem van het oplopende begrotingstekort kennen. De courante inkomsten en uitgaven moeten in evenwicht gebracht worden. Eens dat structureel in orde is, moet er ruimte gecreëerd worden voor extra langetermijninvesteringen.”
FutureProof-index
Dergelijke investeringen moeten ook het groeipotentieel van België structureel verhogen. Onze FutureProof-index meet hoe België het ervan af brengt in vergelijking met de andere EU-landen op het vlak van productiviteit, arbeidsmarkt, overheid en omgevingsfactoren. België klom vorig jaar één plaats in die FutureProof-index, maar staat nog altijd maar op plaats 15 van de 28 EU-landen. De arbeidsmarkt met een ontzettend lage participatiegraad en de op één na hoogste vacaturegraad (vacatures die niet ingevuld geraken) in Europa blijft onze achilleshiel. Het potentieel is er. Het is aan een nieuwe federale regering om met een uitgesproken langetermijnvisie dat potentieel te ontginnen.
De beurzen
Op beursgebied is 2019 een grand cru-jaar geweest. De verliezen van een zeer moeilijke tweede jaarhelft van 2018 werden meer dan goedgemaakt. Het is zeer belangrijk de enorme impact van de acties van de centrale banken te onderkennen, met uiteraard de Federal Reserve op kop, op de voet gevolgd door de Europese Centrale Bank. In de tweede jaarhelft van 2018 hadden we een wereldeconomie die meer dan behoorlijk draaide. Daarenboven was de groei van de bedrijfswinsten zeer sterk. Maar de geopolitieke onzekerheden en de stijging van de Amerikaanse rente zorgden voor een zeer negatief marktsentiment op de aandelenmarkten.
We begonnen 2019 met drie renteverhogingen van de Federal Reserve in het vooruitzicht. Aan het einde van het jaar stellen we echter het omgekeerde vast: er zijn maar liefst drie verlagingen geweest. Die verlagingen, in combinatie met het wegebben van de geopolitieke onzekerheden zoals de handelsoorlogen en de brexit, hebben de markt vleugels gegeven.
Philippe Gijsels, Chief Strategy Officer bij BNP Paribas Fortis: “Als de centrale banken de markt blijven overstelpen met liquiditeiten, en als de Amerikanen en de Chinezen een handelsdeal maken, zou het vertrouwen in de reële economie opnieuw moeten kunnen stijgen. Zo zouden we de nu al lange economische cyclus nog wat kunnen verlengen. Uit het verleden hebben we geleerd dat voor de aandelenmarkten een stijgende rente veel belangrijker is dan een sterke economie en goede bedrijfsresultaten.”
Indien er geen recessie komt en het monetaire beleid soepel blijft, kunnen er ook in 2020 nog enkele mooie beursmomenten komen. Onze analyses geven duidelijk aan dat berenmarkten bijna altijd samenvallen met recessies, of er net aan voorafgaan. Met het oog op de presidentsverkiezingen zal Donald Trump er alles aan doen om een recessie in 2020 te vermijden. Als dat lukt, kan er een stierenmarkt ontstaan die niet alleen de langste, maar mogelijk ook de sterkste in de financiële geschiedenis zal worden. Er zit immers nog bijzonder veel geld langs de zijlijn. En investeerders zijn zeker niet euforisch, iets wat we vaak zien bij langetermijntoppen.
Tegen de achtergrond van een stijgende beurs en een (licht) aantrekkende economie zal de langetermijnrente mogelijk een beetje stijgen. Maar de kwantitatieve versoepeling zal die stijging wel beperken. De Amerikaanse dollar is nog steeds overgewaardeerd, maar blijft de wereldreservemunt. Zolang de aandelenmarkten het goed blijven doen en het renteverschil zo sterk in het voordeel van ’s werelds grootste economie speelt, zal de daling eerder beperkt blijven.
Edelmetalen en grondstoffen
Goed draaiende aandelenmarkten, een aantrekkende economie, een licht stijgende rente en een dollar die redelijk sterk blijft: het zijn elementen met een negatief effect op goud. Maar de reële rente blijft bijzonder laag en de centrale banken zullen verdergaan met het diversifiëren van hun reserves ten voordele van het edelmetaal.
Philippe Gijsels: “We geloven dat de stierenmarkt in goud misschien wat vertraagt, maar zeker intact blijft. Het mag zeker in de portefeuilles blijven.”
Misschien wordt 2020 ook wel het jaar dat zilver en platina aan een inhaalbeweging beginnen. Wat olie betreft zien we niet geen al te grote daling. Maar toch is er nog steeds een overaanbod. Dus zonder geopolitieke schok verwachten we ook voor olie geen mirakels.
Paradigm shift
Waardeaandelen hebben sinds het einde van de crisis van 2008-2009 een stevige achterstand opgelopen ten opzichte van de groeiaandelen. Groeimarkten zijn over diezelfde periode spectaculair achtergebleven op de meer mature markten. We geloven dat er een reële kans bestaat dat die langetermijntrends in 2020 wel eens zouden kunnen draaien.
Maar hét thema van 2020 komt mogelijk uit onverwachte hoek. Zowel Mario Draghi als zijn opvolgster Christine Lagarde hebben al aangegeven dat de tank van de centrale banken om de economie aan te zwengelen bijna leeg is. Het is nu aan de overheden om een deel van het werk over te nemen.
We zouden dus wel eens aan de vooravond van een paradigm shift kunnen staan, waarbij fiscale stimuli het monetaire verhaal gaan aanvullen. Dat zou de cyclus ook helpen verlengen. Op termijn, en dan kijken we verder dan 2020, zou het de inflatie doen versnellen en de rente eindelijk kunnen laten stijgen. Als Keynes uit zijn winterslaap ontwaakt, is het als investeerder ook geen slecht idee om naar een aantal infrastructuurgerelateerde investeringen te kijken. Het belooft alvast een interessant jaar te worden.
Noot: de redactie van deze tekst werd afgesloten op 27 november 2019.
Moet overheid meer lenen bij volgende recessie? - Koen De Leus
Is lage rente het nieuwe normaal ? - Koen De Leus
Verhalen die de economie beïnvloeden - Philippe Gijsels
Goud : een trouwe waarde in elke beleggingsportefeuille - Philippe Gijsels
BNP Paribas Fortis (www.bnpparibasfortis.com) biedt in België een totaalpakket van financiële diensten aan particulieren, zelfstandigen, beoefenaars van vrije beroepen, ondernemingen en publieke instellingen. Op het gebied van verzekeringen werkt BNP Paribas Fortis nauw samen, als verbonden agent, met AG Insurance, leader op de Belgische markt. De bank verstrekt internationaal ook maatoplossingen aan vermogende particulieren, grote ondernemingen en publieke en financiële organisaties. Daarbij maakt zij gebruik van de knowhow en het wereldwijde netwerk van BNP Paribas.
BNP Paribas (www.bnpparibas.com) is een vooraanstaande bank in Europa met een internationale uitstraling. Ze is aanwezig in 72 landen en heeft ruim 202.000 medewerkers, waarvan ongeveer 154.000 in Europa. De groep bekleedt sleutelposities in haar drie kernactiviteiten: Domestic Markets en International Financial Services (waarvan de retailbankingnetwerken en de financiële diensten ondergebracht zijn bij Retail Banking & Services) en Corporate & Institutional Banking, dat zich richt op bedrijfsklanten en institutionele klanten. De groep begeleidt al haar klanten (particulieren, verenigingen, ondernemers, kmo’s, grote bedrijven en institutionele klanten) bij de realisatie van hun projecten door hun financierings-, beleggings-, spaar- en verzekeringsdiensten te bieden. De groep heeft vier thuismarkten in Europa (België, Frankrijk, Italië en Luxemburg) en BNP Paribas Personal Finance is de Europese nummer één in kredieten aan particulieren. BNP Paribas ontplooit zijn geïntegreerde model voor Retail Banking in het Middellandse Zeegebied, in Turkije en in Oost-Europa, en heeft een omvangrijk netwerk in het westen van de Verenigde Staten. In Corporate & Institutional Banking en International Financial Services is BNP Paribas toonaangevend in Europa, sterk vertegenwoordigd in Noord- en Zuid-Amerika, en profiteert het van solide en snelgroeiende activiteiten in Azië-Pacific.
Zie ook:
Blog Chief Economist
Blog Chief Strategy Officer
