Weersverwachting: rentesneeuwballen
Na lang overleg kreeg de begroting haar finaal beslag. Grote afwezige in de communicatie achteraf: de stijgende rentevoeten. De rente op de uitstaande Belgische staatschuld bereikte deze zomer haar laagste punt. Eind dit jaar zal de gemiddelde rentevoet al met zo’n 10 basispunten gestegen zijn. Daarmee komt er een einde aan de jaren van herfinancieren tegen voortdurend lagere rentevoeten. Wat brengt de toekomst? Als de rentestijging zich doorzet, zal bij de huidige begrotingsdiscipline (of het gebrek daaraan) de staatschuld jaarlijks met bijna twee procentpunt stijgen.
Rentesneeuwbal
Een rentesneeuwbal ontstaat wanneer de rentelasten op de uitstaande schuld tot nieuwe schulden leiden. Die zorgen op hun beurt voor hogere rentelasten in een (schijnbaar) straatje zonder einde. Voor particulieren (en in mindere mate bedrijven) dreigt dan snel het bankroet. Voor de overheid is de situatie iets anders.
De overheidsfinanciën worden doorgaans uitgezet ten opzichte van het bbp van een land. Daarmee kunnen we landen onderling vergelijken. Tegelijk stelt het ons in staat om de terugbetaalbaarheid van het tekort en de schuld te kennen in verhouding tot de totale waardecreatie binnen de economie van een land. Binnen het Europese stabiliteits- en groeipact drukken we daarom de streefwaarden voor het overheidstekort en de totale schuld uit in verhouding tot het bbp. Die streefwaarden bedragen respectievelijk 3% en 60%. Landen met een grotere economie kunnen zich dus iets meer veroorloven.
We definiëren een rentesneeuwbal voor een overheid als een situatie waarin de schuldgraad, uitgedrukt in procent van het bbp, jaarlijks stijgt als gevolg van hoge rentelasten. De onderstaande grafiek vat deze dynamiek samen. De horizontale as toont de beleidsrente van de Europese Centrale Bank. Op de verticale as zien we de jaarlijkse toe- of afname van de overheidsschuld. Wanneer de ECB de rente optrekt, volgen ook de staatsobligaties. Dat kan de gevreesde sneeuwbal aan het rollen brengen.
Lawinebescherming
Drie factoren bepalen het verloop van de rentesneeuwbal.
-
Het primaire begrotingssaldo*: een positief saldo kan (deels) het effect van de hoge rentelasten opvangen. Bij een negatief saldo gaat de sneeuwbal al bij lagere rentes aan het rollen.
-
De schuldgraad: de rentelasten bestaan uit de impliciete rente vermenigvuldigd met de schuldgraad. Hoe hoger de schuldgraad, hoe sneller de rentesneeuwbal rolt.
-
De nominale groei: hogere reële groei en/of inflatie zorgen voor een hogere noemer in de breuk schuld-op-bbp. De rentesneeuwbal rolt hierdoor van een minder steile helling.
De onderstaande grafiek toont vier scenario’s: één basisscenario (groen) en drie voorbeelden van de bovenbeschreven parameters.
-
Een hoger primair tekort (zwarte lijn) veroorzaakt een grotere sneeuwbal.
-
Een hogere schuldgraad (paars) verhoogt de gevoeligheid aan rentestijgingen.
-
Hogere inflatie of groei (blauw) tempert de stijging van de rentelast.
België en de buren
In het bovenstaande model ontbreekt nog het verband tussen de beleidsrente en de gemiddelde intrestvoet op de staatschuld. Een eenvoudig model** gebruikt een vaste risicopremie om vanaf de ECB-beleidsrente de impliciete rentevoet van een land te berekenen.
De Belgische overheidsschuld (groene lijn) volgt nu al op een verontrustend pad ten gevolge van de positieve ECB-rentes. Het model geeft aan dat bij de huidige rentestand de schuldgraad jaarlijks met méér dan twee procentpunt kan toenemen. We zien een gelijkaardige trend voor Frankrijk (blauw). Dat land staat er nog iets slechter voor: het hogere huidige primaire tekort weegt zwaarder door dan de lagere impliciete rente op Franse obligaties.
Met zijn huidige tekort bevindt ook Duitsland zich in de gevarenzone. Toch stijgt de Duitse overheidsschuld, bij oplopende rentevoeten en uitgedrukt in procent van het bbp, een stuk minder snel dan die in de buurlanden. Dat komt omdat de schuldgraad er een heel wat lager ligt.
De blik vooruit
Het is duidelijk. Het Belgische primaire tekort moet naar beneden. Maar dat staat niet op het punt te gebeuren. De steun voor gezinnen én bedrijven naar aanleiding van de energiecrisis doet de begroting geen goed. De Nationale Bank gaat er in haar recentste vooruitzichten vanuit dat het primaire tekort ook de komende jaren rond de 3% zal fluctueren.
De gemiddelde rentevoeten op onze schuldgraad zullen bij elke herfinanciering stap voor stap toenemen. Op lange termijn leidt een primair tekort van 3% bij rentevoeten van 3% en een nominale groei van 4%*** tot een jaarlijkse toename van de schuld met bijna twee procentpunt.
Op korte termijn moeten we de stijgende rentevoeten opvangen met een lager primair tekort. Eerder dan ‘rond de drie procent’ mikt de regering het best op ‘niet hoger dan twee procent’. Besparen dus, maar probeer met die boodschap maar eens (her)verkozen te raken.
* Het primaire tekort is het verschil tussen inkomsten en uitgaven, uitgezonderd de rentelasten.
** Dit model heeft enkele belangrijke tekortkomingen. Het veronderstelt onder meer dat een hogere (al dan niet lagere) beleidsrente meteen aanleiding geeft tot een hogere (al dan niet lagere) impliciete rente op de gehele uitstaande schuld. Ook wordt de impliciete rente op de hele schuld gekoppeld aan de referentie-rentevoet van dat moment. Landen met meer langlopende schulden zullen minder gevoelig zijn voor schommelingen in de rentevoeten.
*** We gaan hierbij uit van iets meer dan 1% reële groei en iets minder dan 3% inflatie.
