Moordpoging op de eurozone

Het Duits hof twijfelt over de wettelijkheid van de obligatieaankopen, het zogenaamde ‘quantitative easing’ programma (QE) van de Europese Centrale Bank. Het vraagt daarover advies aan het Europees Hof van Justitie. Drie jaar geleden gingen de Duitsers reeds dezelfde toer op door het OMT-programma in vraag te stellen. Onder dat programma kan de ECB onbeperkt staatsobligaties van probleemlanden opkopen, maar het werd nooit toegepast. De aankondiging in juli 2012 van ECB-voorzitter Draghi dat de ECB bereid was ‘alles te doen om de euro te behouden’ inclusief een ongelimiteerde opkoop van obligaties, volstond en redde de eurozone van de ondergang. Uiteindelijk besliste het Europees hof dat het OMT-programma in overeenstemming was met de Europese wetgeving. Waarschijnlijk zal dat ook het geval zijn met het QE-programma.

Munt zonder land

Het probleem van de euro is dat het een munt is zonder land. De controle over het geld ligt sinds haar invoering niet langer bij de lidstaten of hun centrale banken, wel bij de onafhankelijke ECB. Dat heeft, zoals Paul De Grauwe uitlegt in zijn boek ‘De Limieten van de Markt’ aanzienlijke gevolgen.
De crisis in 2010 illustreert dit perfect. De financiële markten verloren toen hun vertrouwen in Spanje. Spaanse staatsobligaties vlogen de deur uit en de rente op Spaans overheidspapier ging steil de hoogte in. Beleggers die hun papier verkochten, belegden hun euro’s elders, bijvoorbeeld in Duits staatspapier. Het gevolg hiervan was dat de euro’s wegvloeiden uit Spanje en de Spaanse geldmarkt opdroogde. De Spaanse overheid vond geen geld meer om obligaties die vervielen terug te betalen met een liquiditeitscrisis tot gevolg. De eigen centrale bank kon niet ter hulp snellen.

Eigen centrale bank

Vergelijk dit met het Verenigd Koninkrijk dat toen, net als Spanje, getroffen werd door een diepe recessie en een bankencrisis. Het begrotingstekort explodeerde net als de overheidsschuld (meer zelfs dan in Spanje). Ook hier steeg de rente als gevolg van de verkoop van ponden en aankoop van, bijvoorbeeld, veilig Duits overheidspapier. Het verschil met Spanje is dat de ponden niet uit het VK verdwenen. Het werd gekocht door andere beleggers die belegden in Brits overheidspapier. Er stelde zich dus geen liquiditeitskrapte. En wat als die andere beleggers met hun ponden ondanks de alsmaar stijgende rentevergoeding toch geen Britse overheidsobligaties te kopen? Als de Britse overheid geen cash had gevonden om de obligaties op vervaldag terug te betalen, dan zou ze de eigen centrale bank, de Bank of England, gedwongen hebben ponden te leveren (= drukken).

Gewisse dood

Het verschil is dus dat panikerende financiële markten de Spaanse overheid (evenals andere overheden van euro-lidstaten) in een liquiditeitscrisis duwden. De ECB voorkwam gelukkig het faillissement. Daarin zullen de financiële markten bij de Britse of andere overheden met een eigen centrale bank nooit in slagen. De eurocrisis heeft aangetoond dat een ‘lender of last resort’ cruciaal is voor het overleven van de eurozone. Met een overheidsschuld in de eurozone die toegenomen is van 66% naar bijna 100% van het bbp geldt dit in de toekomst dubbel. Slaagt het Duits Hof erin de vleugels van de ECB te kortwieken, dan stevent de eurozone de komende jaren af op een gewisse dood.