Perspectives économiques et stratégie d’investissement pour 2021

Regardez aussi dès le 7 décembre un nouveau numéro du vodcast ‘On fait le point’. Koen De Leus et Philippe Gijsels nous y font part de leurs prévisions pour l’année 2021. Vous pouvez regarder sur https://www.bnpparibasfortis.com/fr/podcasts.

La mobilité, un baromètre de la croissance
Pendant les mois d’été, la mobilité des Belges et des autres habitants européens est revenue aux alentours de 20 à 15 % sous son niveau d’avant coronavirus. Lorsque la mobilité a chuté au-delà de 20 % sous ce niveau, les effets ne se sont pas fait attendre : la deuxième vague dévastatrice de la pandémie est plus grande en ampleur que la première mais plus petite en nombre de victimes. Pendant la première vague, l’indice Google de la mobilité s’est du reste avéré un assez bon baromètre de la croissance. Aujourd’hui son recul moins important est l’indication d’une régression nettement plus limitée du produit intérieur brut (PIB) au quatrième trimestre, comparativement au deuxième trimestre.

Prévisions (de croissance)
La forte reprise inattendue du troisième trimestre compense le ‘double dip’, les deux déprimes successives, de l’économie.

Koen De Leus: “Pour la Belgique, nous tablons sur une contraction de 7,2% en 2020 et sur une reprise de 3% à 4% en 2021. Le premier trimestre de 2021, avec la saison de grippe qui se situe dans les quinze premières semaines de l’année sera encore difficile. Le large déploiement du vaccin en Europe devrait avoir lieu au cours des deuxième et troisième trimestre, la voie se libérant définitivement pour l’économie en fin d’année 2021. En ce qui concerne la zone euro, nous tablons sur une contraction de 7,5% en 2020 et sur un redressement de 5,6% en 2021.”

Avec son +2 %, la Chine est le seul pays à afficher une croissance positive en 2020. Viendra ensuite une solide reprise de +8,6 %. Les taux plancher se maintiennent partout. Le dollar américain s’affaiblit par rapport à l’euro et à nombre d’autres monnaies. En cause, une moindre aversion pour le risque et une banque centrale américaine qui attendra beaucoup plus longtemps qu’à l’habitude pour relever ses taux.

Le vaccin porteur d’espoir
L’espoir d’un vaccin empêche un nouvel effondrement de la confiance. Les bourses ont déjà pris une avance substantielle sur le redressement futur. Le chemin qui mènera à cette reprise tient toutefois du sérieux parcours d’obstacles. Même si la grande efficacité des vaccins annoncés jusqu’à présent est prometteuse, le fort taux de reproduction qui est de 3,3 au départ nous contraint d’encore vacciner 80 % de la population pour parvenir à une immunité collective. Aujourd’hui quelque 50 % des citoyens sont prêts à se faire vacciner les trois premiers mois qui suivent la commercialisation. Et donc, pour atteindre l’immunité collective voulue, nous devrons d’abord maintenir des restrictions à notre liberté de mouvement. Une bulle restreinte est, semble-t-il, une des options les moins déstabilisatrices pour l’économie.

Redressement
Les autorités, tant les monétaires et que les budgétaires, sont au chevet de l’économie et prennent des mesures pour stimuler la reprise.

De Leus: “Les banques centrales maintiennent les taux au plancher, en recourant à des remèdes de moins en moins conventionnels. Cela permet aux gouvernements de prendre les mesures d’aide nécessaires, ce qui, au troisième trimestre, a induit une reprise exceptionnellement forte. Ces mesures sont –à juste titre – prolongées maintenant. Une fois la deuxième vague maîtrisée, il y aura un plan de relance à long terme. Le but est de mettre une relance définitive sur les rails au plus vite pour que soient évités les stigmates à long terme, côté offre, de l’économie: augmentation du chômage à long terme, limitation des investissements en capital, vague de faillites.”

De gros déficits budgétaires en échange d’investissements publics ‘intelligents’ ne constituent pas un problème insurmontable. Tant que la croissance nominale est supérieure à l’intérêt payé sur l’encours des dettes, celles-ci se stabilisent à un certain niveau.

Dans cette crise, les autorité monétaires et budgétaires travaillent main dans la main, contrairement à ce qui s’est passé dans les précédents épisodes de récession. À l’époque, il fallait un taux d’intérêt faible pour compenser la politique d’austérité. Résultat : la reprise la moins forte de l’histoire moderne de l’économie après la crise de 2008.

Aujourd’hui nous sommes de plus en plus partis pour résoudre le problème de l’endettement – l’endettement global a explosé, passant de 321 % à 363 % du PIB, entre fin 2019 et le dernier trimestre de 2020 – par des voies peu conventionnelles en recourant aux défauts de paiement et à une bonne dose d’inflation. Mais là, l’indépendance des banques centrales risque à terme d’être remise en question. Les adeptes de la théorie monétaire moderne voient cela d’un très bon œil mais le spectre des années ’70, avec une inflation totalement incontrôlable, n’est pas loin.

Les marchés financiers en 2020
À de très nombreux égards, 2020 a été une année comme on en a rarement vu sur les marchés financiers. En février, nous avons été heurtés de plein fouet par un cygne noir hors norme. De la Chine, le coronavirus a déferlé sur le reste du monde, apportant avec lui beaucoup de souffrance humaine, un confinement, l’effondrement de l’économie et des marchés financiers désemparés.

Comme on pouvait s’y attendre, les banques centrales sont intervenues par une quantité inédite de stimulants monétaires. Leur action a permis de stabiliser les marchés obligataires, et les bourses ont, elles aussi, commencé une remontée spectaculaire. La nouveauté, c’est que les gouvernements sont venus à leur aide avec de colossaux montants de stimulants financiers.

Après un deuxième trimestre particulièrement mauvais sur le plan économique, on a assisté à un très solide redressement au troisième trimestre. Nous pouvons dire que les marchés d’actions ont présenté le même profil en V mais, comme c’est si souvent le cas, elles étaient des signes avant-coureurs, autrement dit elles anticipaient sur la reprise économique du troisième trimestre. Elles ont toutefois entamé une longue phase de consolidation en avril-mai, anticipant sur ce qui serait un quatrième trimestre incertain.

Actions de croissance versus actions ‘value’
Cette année, ce sont des thèmes plus souvent que des secteurs qui ont été privilégiés. Ainsi, la robotique, la sécurisation d’internet, la biotechnologie et les énergies alternatives se sont particulièrement bien portées. Mais plus encore que ces actions-là, ce sont les actions dites “stay at home” (rester chez soi), d’entreprises et de groupes ayant bien tiré leur épingle du jeu pendant le confinement, qui ont su aligner les meilleurs résultats. Nombre des thèmes qui ont bien performé, et surtout les actions stay at home, sont des valeurs de domaines technologiques. Aussi 2020 a-t-il été en majeure partie une année où les actions de croissance se sont mieux portées que les actions value (valeurs cycliques et actions plus classiques que le confinement a touchées beaucoup plus durement).

Philippe Gijsels: “Lorsque Pfizer, Moderna et AstraZeneca ont sorti de solides résultats à leurs tests cliniques, ils ont donné aux marchés une perspective de potentielle fin de pandémie. Les bourses sont soudainement sorties de leur phase de consolidation, prêtes à regarder au-delà de l’hiver, annoncé difficile sans doute à juste titre, vers un printemps plus prometteur. Mais il est un facteur presque aussi important que le rebond technique, c’est la rotation sectorielle, des actions de croissance au profit des actions ‘value’, des actions ‘stay at home’ pour se tourner vers les actions qui profiteront d’une réouverture de l’économie. Les bourses européennes, moins riches en valeurs de croissance mais où les actions value sont fortement représentées, ont ainsi rattrapé leur retard. Du coup, malgré une gigantesque volatilité, ces value ont terminé à un niveau qui n’est pas très éloigné de notre point de départ d’il y a près d’un an.”

2021: Théorie monétaire moderne et un cygne blanc?
Jusqu’au moment où une large vaccination normalisera la situation, 2021 sera sans doute une année de transition. Les bourses ont déjà sérieusement anticipé, ce qui signifie que la montée sera un peu moins forte et plus volatile. Il ne faut cependant pas oublier que nous vivons plus que jamais dans un monde où l’on applique la théorie monétaire moderne. Dans ce monde, les autorités y stimulent fortement l’économie par des réaffectations budgétaires mais aussi par des travaux d’infrastructure, par exemple. On y laisse filer et gonfler l’endettement. Et ce sont les banques centrales qui acquièrent ce surcroît de titres publics.

Selon toute vraisemblance, ce processus persistera encore tout un temps une fois la pandémie vaincue. Les taux nominaux d’intérêt resteront donc faibles encore un bon bout de temps, et de ce fait, les taux réels resteront négatifs. Il s’agit là d’un environnement où l’argent liquide se déprécie très fort et très vite (en termes de pouvoir d’achat). Les actifs réels, eux, continueront de bien se comporter.

En 2021, mais aussi, selon toute probabilité, dans les années qui suivent, les actions, l’or, les matières premières et l’immobilier feront mieux que le cash. Mais il ne faut pas croire pour autant qu’il s’agira d’une situation facile. Les hauts niveaux d’endettement et les énormes quantités de liquidités qui circulent dans le système engendreront inévitablement de la volatilité. Dans ce contexte, il faut bien réfléchir à la composition des portefeuilles maintenant que les taux extrêmement bas compliquent les choses pour le portefeuille classique des 60/40.

Stratégie des ‘barbells’
Pour les thèmes, les styles d’investissement et les secteurs, nous nous en tenons à notre stratégie des ‘barbells’, où nous optons pour une combinaison d’actions de croissance et d’actions value. Ce sont les actions value qui profiteront vraisemblablement le plus de la reprise économique. Néanmoins les actions de croissance restent une garantie pour l’avenir et malgré leur valorisation relativement élevée, elles sont idéales pour tirer parti de la croissance exponentielle qui est encore à venir en technologie et biotechnologie. 2021 sera, à notre sens, une nouvelle année de thèmes plutôt que de secteurs, les ISR (investissements socialement responsables) et les ESG (Environmental, Social & Governance) continueront de flirter avec des sommets.

Marchés de croissance
Nous considérons également qu’après de nombreuses années de sous-performance par rapport aux marchés plus mûrs (depuis la crise de 2008-2009), les pays en croissance (monnaies, actions et obligations) vont pouvoir performer un peu mieux, en valeur absolue et en valeur relative. Les marchés en croissance ont besoin de trois éléments : (1) croissance économique, (2) prix en hausse pour les matières premières et (3) dollar américain faible. Il se pourrait bien que ces trois conditions soient réunies l’année à venir.

L’économie mondiale peut, si nous sortons du tunnel, être sérieusement redynamisée. En ce qui concerne les marchés de matières premières, nous voyons des éléments positifs, tant côté demande (forte croissance en Chine, économie mondiale en hausse et forte demande engendrée par la révolution du véhicule électrique) que du côté offre (des années de sous-investissement). Ce qui nous porte à croire que 2020 pourrait bien avoir marqué le début d’un marché des matières premières fortement haussier, qui pourrait le rester encore de nombreuses années. Il se pourrait que même le pétrole fasse en 2021 de grosses pointes inattendues.

Au chapitre du dollar américain enfin, le puissant catalyseur positif, à savoir un différentiel de taux avec l’Europe qui est positif, s’est en grosse partie dissipé en 2020. Le billet vert semble donc être sur la voie de ses justes valeurs que nous estimons être dans une fourchette de 1,23 à 1,27.

Gijsels: “Il se pourrait donc bien que 2021 soit l’année du cygne blanc. Dans un contexte de théorie monétaire moderne, ce sera une bonne année pour quasiment tous les actifs réels. De nombreux dangers guettent encore, bien sûr. En ce qui concerne la pandémie, nous avons déjà fait un grand pas avec le vaccin. Mais il reste évidemment une incertitude quant au timing, à la distribution et à la vaccination. L’incertitude qui planait sur les élections présidentielles américaines semble s’être un peu apaisée mais il reste suffisamment de sujets géopolitiques épineux pour nous réserver des (mauvaises) surprises. Le Brexit en est un. Nous considérons toujours qu’un compromis peut être et sera trouvé mais, en la matière, on ne peut jamais être certain de rien. Et comme toujours, les dangers viendront, en 2021 aussi, du côté où on ne les attend pas. En dépit de tout cela, nous considérons que cette année 2021 sera plus calme que 2020.”

Note 1: la rédaction du présent texte s’est terminée le 2 décembre 2020.
Note 2 : les sources utilisées sont mentionnées dans le slideshow ci-joint.

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Conférence de presse intégrale 04/12/2020